11亿商誉几乎清零，毛利率1.44％，创新医疗拿什么撑起89亿元市值？

一个月前，它还是A股最靓的仔。

脑机接口概念一吹，创新医疗（002173.SZ）四天三板，散户们排着队往里冲，生怕错过下一个风口。

一个月后，半年报甩出来，直接给所有人上了一课：毛利率1.44%，商誉几乎清零，亏损同比扩大365%。

股价还在20元附近徘徊，市值89亿元。

一家连亏七年的公司，凭什么？我先把账给你算明白。

一百块医疗费，倒贴四块四毛五

8月14日，创新医疗披露2026年半年报。营业总收入3.38亿元，同比下降15.88%；归母净利润亏损5283万元，上年同期只亏1136万元——亏损扩大了365%。

注意，2026年上半年亏的钱，比2025年全年亏的（3485万元）还多。半年亏掉一年半的亏损，这速度，是在加速坠落。

最刺眼的还是毛利率。1.44%，比去年同期下滑10.62个百分点。拆开看更吓人：二季度单季毛利率只有0.42%，几乎归零；黑龙江地区的毛利率是负的——负4.45%。

什么意思？在齐齐哈尔经营三甲医院，每收100块医疗费，要倒贴4块4毛5。

医院做到负毛利，这不是经营不善，这是商业模式出了问题。

分区域看，没有一块地盘是安全的：黑龙江收入1.75亿元，同比大跌25.62%，而2025年全年降幅才9.94%；浙江、江苏也由正转负。三块根据地，全线失守。

现金流同样发出警报。经营活动现金流从上年同期的净流入8372万元，变成净流出249万元。更麻烦的是筹资现金流也转负——不但赚不到钱，借钱的路也在变窄。

增收不增利还算老问题，现在升级成了“越收越亏”：一季度营收1.67亿元、亏2515万元；二季度营收1.71亿元、亏2768万元。营收环比微增，亏损环比扩大10%。这把剪刀差，越张越大。

十五亿买医院，买回来一台碎钞机

这一切的源头，要回到2015年那场豪赌。

彼时它还叫千足珍珠，一个养珍珠的。一纸重组方案，发行股份收购建华、康华、福恬三家民营医院，作价15亿元，还配套募资15亿元。跨界，豪气，全市场鼓掌。

珍珠养不活了，改养医院。结果呢？医院也没养好。

高溢价收购，必然留下高商誉。账上商誉原值一度高达11.41亿元，如今累计减值计提11.04亿元——几乎清零。光是建华医院一家，就计提了6.29亿元。2019年公司宣布建华医院“失控”那年，一次性计提商誉减值6.49亿元，把当年的利润直接砸穿。

商誉清零的代价，是实打实的亏损。2019年到2025年，创新医疗连续七年亏损，累计亏损近18亿元。2024年亏9395万元，同比放大174%。转型十一年，这家公司始终没有找到赚钱的路。

当年买医院时许下的业绩承诺呢？建华医院承诺2016年到2018年扣非净利润分别不低于1.05亿、1.23亿、1.36亿元。结果2017年、2018年连续不达标，2018年完成率还不到50%。

业绩对赌失败，接下来就是熟悉的戏码：内讧。原院长梁喜才被免职，因涉嫌职务侵占被采取强制措施；公司派人接管，又陷入“接管与反接管”的宫斗。双方互撕，互相举报，一地鸡毛。

更糟的是，内讧的伤还没好，监管的罚单又来了。2024年底，建华医院因过度诊疗、违规收费被医保局处罚，预计减少净利润642万元。2025年，三家核心医院全部亏损：建华医院（含明珠医院）扣非亏损2580万元，康华医院亏1344万元，福恬医院亏933万元。到了2026年上半年，建华医院又亏3368万元，是全公司最大的出血点。

医保政策调整、药品集采降价，这些确实是外因。可一家公司转型十一年，连应对政策变化的经营能力都没练出来，这就不怪大环境了。

藏了十一年的抽屉协议

如果说主业是“伤”，那治理就是“病”。

2026年5月28日，创新医疗公告，实控人陈夏英、一致行动人陈海军及浙商创投，因2015年3月26日签署的一份《合作框架协议》未履行信息披露义务，被浙江证监局出具警示函，记入诚信档案。

这份协议涉及公司重大股权变动，却整整藏了11年。

当年媒体报道：浙商创投实控人陈越孟豪掷8亿元“买壳费”，要收购陈夏英家族约4100万股、占比9%的股权。为了规避借壳认定，股票不过户，而是以质押方式处理——明面上控制权没变，暗地里交易早就谈好了。

这不是第一次翻旧账。2020年，深交所就曾对陈夏英、陈海军及陈越孟控制的杭州昌健投资通报批评：陈海军只是昌健投资名义上的有限合伙人，37.5%的出资份额根本不在他名下。名义代持、抽屉协议，同一批人，一犯再犯。

警示函公告之后，股价直接跌停。市场用脚投票，投得很诚实。

再看实控人自己：截至2026年6月末，陈夏英约48.57%的持股还处于质押状态。当控制权本身都可能成为筹码，中小股东拿什么安心？

一年卖十一万的“脑机接口”

主业指望不上，故事得继续讲。这次讲的是脑机接口。

2021年，创新医疗与浙江大学脑机接口团队共同成立博灵脑机，布局五年，赚到什么了？

2025年10月，产品“赛博灵科AC5”上市销售，当年收入11.40万元——你没看错，11万，不是11亿。另一款“赛博灵科AM5”今年6月才拿到医疗器械注册证，公司自己在异动公告里承认：目前尚未实现收入。

博灵脑机自身，2023年到2025年分别亏损660万、866万、904万元，亏损逐年扩大；2026年上半年营收只有15.5万元，净亏475万元。一家年收入十几万、年年烧钱的子公司，拿什么撑起上市公司的估值？

可资本不管这些。7月底，脑机接口板块一热，创新医疗四天三板，市值直奔89亿元。更有意思的是，这波行情里，公司此前回购的股份浮盈已超1500万元——故事还没兑现，先赚钱的是谁，一目了然。

风口会轮换，财报不会说谎。

八十九亿市值，买的是医院还是故事？

最后算一笔总账。

89亿元市值，对应2025年7.81亿元的营收，市销率超过11倍；对应每股净资产3.74元，市净率超过5倍。而利润是负的——上半年亏5283万元，全年亏多少，你自己想。

账上还压着超过14亿元的未弥补亏损，相当于市值的六分之一。按照现行规则，未弥补亏损填平之前，这公司连分红的资格都没有。14亿的窟窿，按一年赚5000万算，要填28年。

商誉清零了，雷拆完了，但主业的造血能力也一起清零了。一家毛利率1.44%、黑龙江地区负毛利、连亏七年、信披旧账缠身、实控人质押近半持股的公司，89亿元市值里，有多少是医院，有多少是“脑机接口”四个字？

我直说：这89亿，买的是故事，不是业绩。故事可以炒一年、炒两年，但财报每个季度都会准时来验货。等“四天三板”的热度退潮，等脑机接口的收入还是两位数，市场会重新定价。

创新医疗给投资者出的这道题其实很简单：一年卖11万的产品，要卖多少年，才能把89亿市值“卖”回来？

评论区聊聊：你觉得这89亿，是泡沫，还是“价值发现”？

数据来源：创新医疗2026年半年度报告、2025年年度报告、公司公告及公开报道。本文仅代表个人观点，不构成投资建议。